3月19日晚間，“光伏銀漿龍頭”帝科股份（SZ：300842）發布2025年年報。公司2025年實現營業收入180.46億元，同比增長17.56%；實現歸母凈利潤-2.76億元，下降幅度高達176.8%。

盡管帝科股份強調2025年公司大幅虧損的主要原因是本期白銀期貨、白銀租賃等衍生工具產生公允價值變動損失4.11億元，同時計提股份支付費用1.14億元，兩項合計對凈利潤產生較大負面影響。但其核心產品已然出現產銷雙降、庫存攀升、毛利率下滑等信號，暴露出成本傳導失效與需求隱憂的雙重壓力。

行業龍頭的焦慮

帝科股份成立于2010年7月，2020年6月18日在深交所創業板上市，是中國首家光伏導電銀漿上市公司。公司營業收入自上市以來連續五年增長，2025年是其10年來首次出現虧損，但雪上加霜的是，其近年業績也呈現“增收不增利”的尷尬態勢：

帝科股份近10年業績（來源：Wind）

市場分析，帝科股份2025年的業績變臉，是極端市場環境、行業技術轉型與企業財務結構多重因素共同作用的結果。但在小編看來，帝科股份的年度首虧，更像是行業龍頭在面對外部環境劇烈變化后所采取的應激措施的疊加后果。

近年來，一方面，全球光伏行業呈現“成本階段性波動、技術迭代加速”的發展特征，，另一方面，全球經濟的宏觀環境的劇烈變化，導致國際白銀價格持續上漲。光伏銀漿作為光伏電池制造的核心原材料，成為行業降本提效的關鍵抓手，少銀化、無銀化成為光伏產業當下的核心發展方向。

而光伏無銀化演進對銀漿企業則是一把雙刃劍。從中短期看，0BB等少銀化技術提高了漿料門檻，可以助力銀漿頭部企業破內卷，靠技術溢價實現量跌利升。但從長期看，若銅電鍍等純無銀技術量產，光伏銀漿基本盤將斷崖式萎縮。

作為光伏銀漿龍頭，面對這一行業形勢，帝科股份不能不焦慮！

花錢，可以緩解焦慮？

雖然帝科股份近年來積極轉型高銅漿料，并表示技術已取得突破。但在帝科股份2025年主營業務構成中，光伏導電銀漿占比達到82.38%，全年實現收入148.66億元，公司業績依然深度依賴銀漿業務。

近憂遠慮臨身，帝科股份為了緩解焦慮，開始了一系列花大錢行為：

一方面為了維持行業龍頭地位，實現技術突圍，帝科股份上演蛇吞象式的并購：

2025年5月23日，帝科股份宣告擬以現金6.96億元收購浙江索特60%股權，通過后者控制原美國杜邦旗下Solamet?光伏銀漿業務。2025年9月，帝科股份完成對浙江索特60%股權的收購，浙江索特納入公司合并報表范圍。要知道，帝科股份2024年全年凈利潤僅3.6億元。

這場交易最引人注目的，還有帝科股份對Solamet核心技術的估值邏輯。雖然Solamet作為全球最早實現N型電池銀鋁漿量產的企業，擁有覆蓋全技術路線的113項專利。但其財務數據卻呈現"冰火兩重天"：2023年尚虧損1256萬元，2024年凈利潤雖然盈利5091萬元，但交易估值卻高達11.6億元（按100%股權計），對應2024年PE達23倍。

另一方面，為了打破企業單一業務的現狀，拓展新的利潤來源，帝科股份開始向存儲芯片領域進軍，開始急功近利式的收購：

2024年9月，帝科股份先出資約1300萬元收購了深圳市因夢控股技術有限公司51%的股權；2025年10月，再次斥資3億元收購了江蘇晶凱半導體技術有限公司62.5%的股權。截至評估基準日，江蘇晶凱賬面凈資產3503.89萬元，估值溢價高達930.28%。

江蘇晶凱財務數據。圖片來源：公告

而這場交易中，巧合的是，因夢控股與江蘇晶凱同樣為張亞群及其配偶控制的企業。張亞群夫婦產業版圖涵蓋存儲芯片產品研發與制造?、半導體與集成電路相關服務、智能裝備與自動化系統等多個產業鏈，并能形成 “上下游通吃” 的閉環。

此前，有媒體發現，帝科股份未在2024年年報中披露因夢控股的經營情況，但年內因夢控股向張亞群控制的企業銷售成品芯片7016.48萬元、采購原材料、設備及服務共9107.19萬元，合計約1.61億。

結 語

2025年財報顯示，帝科股份光伏導電漿料上半年銷售879.86噸，同比下降22.28%。另一方面，光伏導電漿料毛利率為8.73%，同比下降3.08%，利潤空間明顯收窄。而接連的并購，無疑會給帝科股份帶來了更深的資金鏈壓力。數據顯示，帝科股份的資產負債率已攀升至82.34%，遠高于行業平均的49.56%。或許這也是帝科股份病急亂投醫，選擇大手筆在資本市場進行白銀期貨和白銀租賃投資，不曾想卻血虧4.11億。

在光伏行業的深度調整周期內，光伏龍頭們智計百出，謀求轉型。面對光伏銀漿行業“技術+資本”的雙重洗牌，帝科股份選擇雙線并行，所圖不小，而其是否能突圍成功，我們持續關注。